融资约束、代理冲突对公司投资——现金流敏感性的影响

　　本文以我国制造业上市公司为研究样本，对融资约束和代理冲突对公司投资—现金流敏感性的影响程度进行了实证分析，结果表明上市公司的投资—现金流敏感性受到公司的外部融资约束和内部股权控制的双重影响，但融资约束起主导作用。　　【关键词】投资—现金流敏感性融资约束代理冲突　　企业的投资行为一直是企业投资理论研究的热点，早先的企业投资理论主要包括Clark的加速器投资理论、Dusenbery的旧流动性投资理论、Jorgensen的新古典投资理论和Tobin的Q理论，研究者关于为何进行投资或什么导致了投资变化的研究出发点无非是产出、资本成本或未来的期望。这些理论分析都是在新古典理论的分析框架内进行的，即假设企业投资是可逆的，并且可以自由地借入和贷出资金，存在完美且完全的市场。　　随着现代经济学与公司财务理论的发展，人们意识到资金流动性对公司投资行为有很大的影响，Fazzari等（1988）首次研究了公司内部现金流与投资之间的相互关系，引发了大量的后续微观层面的研究，使得投资—现金流敏感性成为现代公司投资理论实证研究的主要内容。从理论上来讲，关于投资—现金流敏感性的争论无非是两个方面：信息不对称会导致公司内外部资金的成本差异而产生融资约束，从而形成投资不足；公司内部治理结构引发的代理冲突可能导致公司过度投资。