股权结构、控制权收益与上市公司债务融资代理成本

本文基于我国上市公司股权结构普遍集中且存在控制性股东的治理特点，以控制性股东收益最大化为基本决策目标，探讨了上市公司债务融资决策行为，并以上海和深圳证券交易所上市公司为样本进行了实证分析。研究结果表明，上市公司债务融资可以增加控制性股东与中小股东的代理成本，表现为上市公司过度债务融资以增加控制性股东可控资源和控制权私利。另外，与非民营公司相比，民营上市公司债务融资引起的代理问题更加严重。　　【关键词】股权结构控制权收益债务融资决策代理成本一、股权结构及公司债务融资代理成本　　高度分散的股权结构下，外部股东与经理人之间的利益冲突是公司存在主要的代理问题。而企业所有权集中于少数大股东手中则导致了另一类代理问题：掌握公司控制权的控股股东对外部中小股东利益的攫取。我国证券市场2005年开始进行股权分置改革，其使绝大部分上市公司实现了股权性质的统一，并在一定程度上降低了公司的股权集中度，但从市场总体来看，我国上市公司普遍存在相对控股地位（持股比例在30%以上）的控制性股东。如果按照郎咸平（2000）等人的观点，拥有20%直接股权的股东便具有控制能力的话，我国有将近90%的上市公司的第一大股东具有控制能力。而且从前五（十）大股东持股比例以及Z指数来看，其他股东对第一大股东的制衡力较弱（见下表）。在这种股权结构下，上市公司董事会及其决策都会受到大股东的控制，企业的决策目标在很大程度上体现了控制性股东利益。